債券基金歷來(lái)是機(jī)構(gòu)比較偏愛(ài)的基金類(lèi)型，個(gè)人投資者參與的并不多，因?yàn)閭鹫娴恼也坏蕉嗌傩侣匋c(diǎn)，甚至說(shuō)是枯燥乏味的。
人們的注意力通常偏愛(ài)一些戲劇性的話(huà)題，比如一條“某某基金經(jīng)理勇冠三軍，連續(xù)三年收益率突破100％”這樣的新聞勢(shì)必響徹整個(gè)資本市場(chǎng)，但是“某某債券基金經(jīng)理連年不虧，5年平均年收益5％”這樣的標(biāo)題，恐怕是沒(méi)有多少人有興趣點(diǎn)開(kāi)的。
當(dāng)然投資并不是宮斗戲，宮斗戲情節(jié)曲折是為了更高的收視率，畢竟投資還是為了賺錢(qián)的，過(guò)多的曲折所平添心跳，很多時(shí)候大家是不買(mǎi)賬的。
一、波瀾不驚的債券基金
事實(shí)上債券基金確實(shí)相當(dāng)無(wú)趣，下邊幾張圖是2013年到2018年9月26日，運(yùn)行滿(mǎn)5年以上的62支長(zhǎng)期純債基金的區(qū)間收益分布。
這幾幅圖看起來(lái)很高深，實(shí)際上并不難解釋。
可以看到在2014年、2015年這樣的債券基金大年中，62只基金的區(qū)間收益大部分集中在10％左右。而在2013年、2016年、2017年這樣的債券基金小年中，大部分基金的區(qū)間收益都集中在0％到2％這樣的區(qū)間。而今年，截止到9月26日，大部分長(zhǎng)期純債基金的區(qū)間收益集中在4％到5％的區(qū)間。雖然有少量的基金偏離了集中度比較高的區(qū)域，但是數(shù)量和幅度都不是非常大。
如果再看一下下圖會(huì)更清晰一些：
實(shí)際上62支基金分布比較密集的區(qū)域剛好就是各年平均收益所在的區(qū)域。純債基金中沒(méi)有特別出彩的基金，也很少有特別爛的基金。
所以不論是夸贊這些基金，還是吐槽這些基金，都找不到很有戲劇性的點(diǎn)，平平無(wú)奇，無(wú)從博眼球。如果統(tǒng)計(jì)一下2013年到2017年以上中長(zhǎng)期純債基金的平均收益的話(huà)，結(jié)果會(huì)更平淡，5.14％，跟銀行理財(cái)相比幾乎沒(méi)有什么優(yōu)勢(shì)。
但是你可能注意到了，2014年、2015年的收益特別高，2018年好像又有點(diǎn)冒尖，那么恭喜你已經(jīng)找到中長(zhǎng)期純債基金的竅門(mén)了。為什么不在收益特別好的年份投資呢？
二、基金經(jīng)理為什么如此關(guān)心10年國(guó)債到期利率
在9月18日《金牛直播》中，來(lái)自格林基金的債券基金經(jīng)理宋東旭先生用了最核心的8頁(yè)P(yáng)PT來(lái)證明，“就目前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)看國(guó)內(nèi)10年期國(guó)債到期利率大概率還要下行”這個(gè)觀(guān)點(diǎn)。
這個(gè)問(wèn)題就比較有趣了，我們知道判斷股票漲跌的時(shí)候，基金經(jīng)理們會(huì)談到很多因素，比如國(guó)內(nèi)外形勢(shì)、行業(yè)政策、企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力、企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人、甚至產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力、投資者情緒等等非常多的因素，比如很多分析股票的量化模型所用到的指標(biāo)甚至上百種，但是債券基金經(jīng)理卻把重點(diǎn)放到了國(guó)債利率走勢(shì)這一個(gè)指標(biāo)上。
從格林基金宋東旭先生整理的數(shù)據(jù)可以看到，10年期國(guó)債利率的走勢(shì)，跟債券基金的平均收益率的高低，有著非常明確的關(guān)系。如果還不清楚，可以參考下圖的標(biāo)記。
可以看到在十年期國(guó)債利率上漲的時(shí)間里，債券型基金的平均業(yè)績(jī)都比較差，而在十年期國(guó)債利率下跌的時(shí)間里，債券型基金的業(yè)績(jī)相對(duì)都比較好。很顯然，如果能夠準(zhǔn)確的找到利率下行的年份，并且投資中長(zhǎng)期債券型基金是可以獲得比較好的收益的。
三、為什么利率下行會(huì)讓債券基金更賺錢(qián)呢
利率下行從我們很多人的直觀(guān)感受看并不是什么開(kāi)心的事情，最直接的，一旦利率下行，我們的余額寶等各類(lèi)寶寶類(lèi)產(chǎn)品的收益率就會(huì)下降，比如近期已經(jīng)很少有貨幣基金能夠?qū)⑵呷漳昊找婢S持在4％以上了，余額寶9月26日的七日年化收益率更是下降到2.85％，跌破了3％。但是中長(zhǎng)期的債券基金都表示，2018年出現(xiàn)了債券的小牛市。
關(guān)于這個(gè)問(wèn)題筆者早前的一篇文章中有提到過(guò)，這里再詳細(xì)說(shuō)一下。實(shí)際上投資債券的時(shí)候，投資者相當(dāng)于是用資金買(mǎi)回了一個(gè)合同，這個(gè)合同會(huì)約定，比如金額在10萬(wàn)元的借貸，10年以后，借債的一方會(huì)按照一個(gè)約定的利率，比如10％的利率，歸還本息。利用復(fù)利計(jì)算器，我們可以算一下這個(gè)合同在未來(lái)可以帶來(lái)的回報(bào)。
從上面的結(jié)果看到，10萬(wàn)元的資金，按照10％的利率，購(gòu)買(mǎi)債券，十年以后可以得到25.9萬(wàn)元的本息。那么假設(shè)簽了合同以后，市場(chǎng)利率立即降到5％。由于前面已經(jīng)簽了合同，所以10年以后只要借貸方不跑路，是可以穩(wěn)穩(wěn)的拿到25.9萬(wàn)元的本息收入的。那么這個(gè)合同在降息以后的價(jià)值是多少呢？同樣可以用復(fù)利計(jì)算器貼現(xiàn)的方式算一下。
得到的結(jié)果是這份合同的價(jià)值是15.6萬(wàn)元。這比之前買(mǎi)入這個(gè)合同的時(shí)候所花的10萬(wàn)元多了5.6萬(wàn)元。如果可以把這個(gè)合同按照15.6萬(wàn)的價(jià)格轉(zhuǎn)讓出去，那么在利率下調(diào)情況下，這筆投資直接就賺取了5.6萬(wàn)元的收益。
實(shí)際上債券型基金賺錢(qián)，所依靠的就是這樣一個(gè)原理。購(gòu)入中遠(yuǎn)期的債券，等市場(chǎng)利率下降了，再高價(jià)賣(mài)出。所以當(dāng)然是市場(chǎng)利率的下行的時(shí)間里可以賺到更多的錢(qián)。反過(guò)來(lái)市場(chǎng)利率下行的時(shí)間里，就可能遭遇虧損，或至少是少賺錢(qián)。
四、基金經(jīng)理對(duì)當(dāng)前的市場(chǎng)判斷
早前參與到金牛直播的債券基金經(jīng)理對(duì)于債券市場(chǎng)的判斷，實(shí)際上是比較類(lèi)似的，大多認(rèn)為寬松的貨幣政策在未來(lái)仍將是國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的主流。本期直播中格林基金宋東旭先生給到的理由主要如下（8頁(yè)P(yáng)PT歸納）：
1、通脹問(wèn)題不嚴(yán)重，CPI走勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)，PPI相對(duì)合理。
2、社會(huì)融資增速萎縮負(fù)面影響顯現(xiàn)。
3、工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速可能繼續(xù)放緩。
4、地產(chǎn)企業(yè)投資熱情下降。
5、M2增速下行，M1小幅反彈，財(cái)政支出加快，貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤伞?/p>
總結(jié)一下，就是在通脹不嚴(yán)重、經(jīng)濟(jì)呈下行的狀態(tài)下，認(rèn)為后市仍然后可能維持相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境。那么有一些經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的朋友就可以理解，所謂貨幣環(huán)境寬松，意味著市場(chǎng)上的錢(qián)的供給量會(huì)增加，那么企業(yè)借貸的成本就可以有所下降，也就是說(shuō)利率仍然有下行的趨勢(shì)。
五、對(duì)沖對(duì)于債券基金的作用
從前面的分析已經(jīng)看到，國(guó)內(nèi)大部分的債券基金的表現(xiàn)大同小異。由于利率的變動(dòng)對(duì)于債券基金的影響非常巨大，實(shí)際上希望讓債券基金可以在同類(lèi)債券基金中脫穎而出是非常困難的。此前直播中的基金經(jīng)理曾經(jīng)提到了債券阿爾法選券的模式，就是通過(guò)在市場(chǎng)上找到價(jià)格被低估的債券，然后持有，等待這些債券的價(jià)值被發(fā)現(xiàn)的時(shí)候再賣(mài)出的方法。當(dāng)然如果有足夠強(qiáng)大的研究團(tuán)隊(duì)，并且可以確?？梢?xún)?yōu)先拿到這些被低估的債券的情況下，這種模式顯然是成立。不過(guò)宋東旭先生提供了另外一種方法，就是在債券貶值的時(shí)候，利用債券期貨進(jìn)行對(duì)沖。
按照格林基金宋東旭先生的介紹，在使用國(guó)債期貨對(duì)沖的情況下，可以比完全不對(duì)沖獲得更好的保值效果，比如2016年和2017年利率上升的期間，如果做對(duì)沖就可以比不做對(duì)沖的基金取得更好的收益率。同時(shí)，也可以利用跨期套利賺取額外的收益。
總結(jié)：對(duì)沖一定有用嗎？
經(jīng)過(guò)前邊的長(zhǎng)文，首先我們可以明確這樣一個(gè)問(wèn)題，債券投資因?yàn)槭艿绞袌?chǎng)利率的影響特別大，所以導(dǎo)致債券基金的業(yè)績(jī)很難出現(xiàn)非常大的差異。在利率下行的時(shí)間里，幾乎所有的債券基金表現(xiàn)都不錯(cuò)，反過(guò)來(lái)在利率上行的時(shí)間里，大多很難幸免。
當(dāng)然，如果用國(guó)債期貨對(duì)沖做得比較成功的話(huà)，可以很大程度做到保值，減少利率上行所產(chǎn)生的影響。但是對(duì)沖的操作時(shí)間和點(diǎn)位的控制，需要依靠基金經(jīng)理的判斷，能否真正取得成功，而不是適得其反，實(shí)際上還要考驗(yàn)基金經(jīng)理和基金公司的能力。
不過(guò)宋東旭對(duì)于目前正在募集的格林泓鑫純債債券型證券投資基金未來(lái)在對(duì)沖方面的表現(xiàn)表示了很強(qiáng)的信心，認(rèn)為債券與股市有很大的不同，利率的上行和下行具有更加明確的周期性和趨勢(shì)性，并且相對(duì)緩慢，因此在利用對(duì)沖工具方面，可以比股票對(duì)沖更加準(zhǔn)確。
需要說(shuō)明的是，對(duì)沖只是債券基金謀求比同業(yè)做得更好的努力方向之一，不過(guò)由于目前國(guó)內(nèi)同類(lèi)的公募基金產(chǎn)品仍然很少，筆者認(rèn)為這只產(chǎn)品未來(lái)的表現(xiàn)還是非常值得期待的。