今日一則爆炸性消息在各大朋友圈轉(zhuǎn)開，那就是反映重大監(jiān)管思路變化的監(jiān)管文件《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見》）。
可以說，這文件體現(xiàn)的核心是：銀行、券商、私募、保險(xiǎn)、公募、私募等機(jī)構(gòu)在內(nèi)的整個(gè)資管行業(yè)或要迎來統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。
不少業(yè)內(nèi)人士反映，統(tǒng)一監(jiān)管要求，監(jiān)管套利空間沒有了，通道業(yè)務(wù)也沒法做了。市場(chǎng)反饋聲較大的是，銀行等機(jī)構(gòu)可能會(huì)受到影響較大。
此外，指導(dǎo)意見還明確提出一些要求：比如打破剛性兌付，限制非標(biāo)投資，禁止資金池模式，以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金、業(yè)務(wù)杠桿和多層嵌套等各金融機(jī)構(gòu)間要求統(tǒng)一。比較創(chuàng)新是豁免注冊(cè)的“小公募產(chǎn)品”設(shè)想。
基金君綜合看涉及各位金融機(jī)構(gòu)從業(yè)人員、以及投資者的主要是十點(diǎn)，一一梳理。
不過，這則激起業(yè)內(nèi)熱議的《指導(dǎo)意見》未公開發(fā)布。
核心點(diǎn)一：打破剛性兌付
《指導(dǎo)意見》對(duì)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行定義，明確提出資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是金融機(jī)構(gòu)的表外業(yè)務(wù)，金融機(jī)構(gòu)開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時(shí)不得承諾保本保收益。出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，金融機(jī)構(gòu)不得以自有資本進(jìn)行兌付。金融機(jī)構(gòu)不得開展表內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。
資產(chǎn)管理產(chǎn)品包括但不限于理財(cái)產(chǎn)品、信托計(jì)劃、公募基金、私募基金，證券公司、基金公司、基金子公司、期貨公司和保險(xiǎn)資管公司發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，公募證券投資基金，私募投資基金等。
點(diǎn)評(píng)：信托、公募、基金子公司等產(chǎn)品一直都是不保本的。從業(yè)務(wù)邏輯層面影響不是很大，從操作層面，相當(dāng)于對(duì)各個(gè)單位開展業(yè)務(wù)的流程再強(qiáng)調(diào)一遍。另一方 面，由于銀行保本理財(cái)產(chǎn)品，本身是銀行保本的，屬于特別的產(chǎn)品。以后銀行保本理財(cái)可能就不當(dāng)成資管產(chǎn)品，也要當(dāng)成存款去操作。此外，從長期來看，打破剛性 兌付以后，資金重新分配，股市會(huì)有系統(tǒng)性資金分流。
核心點(diǎn)二：限制非標(biāo)資產(chǎn)投資。
《指導(dǎo)意見》明確禁止資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或間接投資于以下資產(chǎn)：一是非標(biāo)準(zhǔn)化商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)及其收益權(quán)。已經(jīng)投資的納入金融機(jī)構(gòu)的合并財(cái)務(wù)報(bào)表范圍，進(jìn) 行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)計(jì)量和資本計(jì)提，并在過渡期內(nèi)進(jìn)行清理規(guī)范。二是非金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品或者管理的金融資產(chǎn)。三是法律法規(guī)和國家政策禁止進(jìn)行債權(quán)或 者股權(quán)投資的行業(yè)和領(lǐng)域。
但允許發(fā)具備評(píng)估和管控非標(biāo)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)能力的金融機(jī)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)管理產(chǎn)品投向上述之外的其他非標(biāo)產(chǎn)品，并提出限額管理、禁止期限錯(cuò)配等要求，控制并逐步縮減非標(biāo)資產(chǎn)規(guī)模。
點(diǎn)評(píng)：目前能夠投資非標(biāo)資產(chǎn)的資管計(jì)劃主要有信托、銀行理財(cái)、基金子公司專戶和券商定向資管。從最新監(jiān)管動(dòng)態(tài)來看，私募基金被劃入“資產(chǎn)管理產(chǎn)品”范 圍，從而并沒有全面禁止私募基金從事非標(biāo)類投資，比如私募做委托貸款在委托貸款新規(guī)正式出臺(tái)之前仍然有部分銀行可以開展業(yè)務(wù)，私募基金以明股實(shí)債或其他通 道仍然可以間接投非標(biāo)。
核心點(diǎn)三、禁止資金池操作。
《指導(dǎo)意見》稱，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)確保每只資產(chǎn)管理產(chǎn)品與所投資產(chǎn)相對(duì)應(yīng)，做到每只產(chǎn)品單獨(dú)管理、單獨(dú)建賬、單獨(dú)核算，不得開展或者參與具有滾動(dòng)發(fā)行、集合運(yùn)作、期限錯(cuò)配、分離定價(jià)特征的資金池業(yè)務(wù)。
金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)產(chǎn)品期限和投資范圍，合理確定所投資資產(chǎn)的期限，或者根據(jù)擬投資資產(chǎn)期限，合理確定資產(chǎn)管理產(chǎn)品期限，使得產(chǎn)品期限與所投資資產(chǎn)存續(xù)期相匹配，不得“以短投長”或者“長拆短賣”。
點(diǎn)評(píng)：資金池從中央到地方層面的文件都是不允許的，但對(duì)資金池的定義并沒有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，即大家都持反對(duì)態(tài)度，但監(jiān)管路徑是不明確的。證監(jiān)會(huì)對(duì)資金池要求就 特別嚴(yán)，基金子公司、券商資管都是不能做資金池業(yè)務(wù)的。而信托其實(shí)多多少少還是涉及一些?，F(xiàn)在標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一，要能做就都能做，要不能做就全部都不能做了。
核心點(diǎn)四、強(qiáng)化資本約束和風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提要求。
《指導(dǎo)意見》表示，金融機(jī)構(gòu)開展名為代客理財(cái)、實(shí)際承擔(dān)兌付責(zé)任的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)建立資本約束機(jī)制，確保資本與其開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)所承擔(dān)的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)相匹配。金融機(jī)構(gòu)通過子公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)或者開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)名實(shí)相符的，不受此款約束。
金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理費(fèi)收入的10%計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金。風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金余額達(dá)到產(chǎn)品余額的1%時(shí)可以不再提取。風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金主要用于彌補(bǔ)因金融機(jī)構(gòu)違法違規(guī)、違反資產(chǎn)管理產(chǎn)品協(xié)議、操作錯(cuò)誤或者技術(shù)故障等原因給資產(chǎn)管理產(chǎn)品財(cái)產(chǎn)或者客戶造成損失
點(diǎn)評(píng)：分開來看，信托、基金子公司、券商資管在風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金方面都有各自原有要求，所以，從絕對(duì)影響來看，《指導(dǎo)意見》影響應(yīng)該都很有限。從相對(duì)影響來看，現(xiàn)在統(tǒng)一將風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定為資產(chǎn)管理費(fèi)收入的10%，相當(dāng)于把各家放在同一起跑線上。
核心點(diǎn)五、統(tǒng)一杠桿監(jiān)管要求。
《指導(dǎo)意見》稱，資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)設(shè)定負(fù)債比例（總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)）上限，同類產(chǎn)品適用統(tǒng)一的負(fù)債比例上限。每只公募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的 140%，每只私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的200%。計(jì)算單只產(chǎn)品的總資產(chǎn)時(shí)應(yīng)當(dāng)按照穿透原則合并計(jì)算所投資資產(chǎn)管理計(jì)劃的總資產(chǎn)。
結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)根據(jù)所投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度設(shè)定杠桿倍數(shù)（優(yōu)先級(jí)份額/劣后級(jí)份額）。投資于固定收益類資產(chǎn)或者債券型基金比例不低于80%的杠桿 倍數(shù)不得超過3倍，投資于股票或者股票型基金等股票類資產(chǎn)比例不低于20%的杠桿倍數(shù)不得超過1倍，其他類的杠桿倍數(shù)不得超過2倍。
點(diǎn)評(píng)：總體原則上是對(duì)公募產(chǎn)品、資產(chǎn)類此前相關(guān)要求的延續(xù)，這次加入私募、信托等產(chǎn)品進(jìn)行要求，相當(dāng)于是“一條線拉平”。
核心點(diǎn)六：強(qiáng)化投資者適應(yīng)性要求
《指導(dǎo)意見》表示，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該堅(jiān)持“了解產(chǎn)品”和“了解客戶”的經(jīng)驗(yàn)理念，加強(qiáng)投資者適當(dāng)性管理，根據(jù)投資者的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力向其銷售適應(yīng)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。
嚴(yán)禁欺詐或者誤導(dǎo)投資者購買與風(fēng)險(xiǎn)承受能力不匹配的資管產(chǎn)品。金融機(jī)構(gòu)不得通過資產(chǎn)產(chǎn)品進(jìn)行拆分等方式，向風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力低于產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的投資者銷售資管產(chǎn)品。
其中還明確將資管產(chǎn)品的投資者分為不特定社會(huì)公眾和合格投資者兩類。什么是合格投資者：
1、具備相同風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，投資于單只產(chǎn)品的金額不低于100萬、
2、家庭金融凈資產(chǎn)不低于100萬元，或者近3年個(gè)人年收入不低于30萬元，且具有2年以上投資經(jīng)歷。（金融機(jī)構(gòu)高級(jí)管理人員、獲得職業(yè)資格認(rèn)證的從事金融相關(guān)業(yè)務(wù)的注冊(cè)會(huì)計(jì)師和律師可以不受2年投資經(jīng)歷限制。）
點(diǎn)評(píng)：實(shí)際上，目前各類資管產(chǎn)品的合格投資者的認(rèn)定和最低投資門檻的要求非常不統(tǒng)一，銀行理財(cái)產(chǎn)品的起售門檻為5萬元，公募基金是1元起售，基金公司單一客戶資產(chǎn)計(jì)劃和保險(xiǎn)單一定向資產(chǎn)計(jì)劃投資金額不低于3000萬元，其他資管計(jì)劃基本是100萬的門檻。
正是因?yàn)楹细裢顿Y者認(rèn)定和投資門檻差異，導(dǎo)致資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以通過產(chǎn)品嵌套，變相降低合格投資者標(biāo)準(zhǔn)，突破產(chǎn)品門檻的限制，市場(chǎng)也有拆分產(chǎn)品運(yùn)作的模式，有可能出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)錯(cuò)配。強(qiáng)化投資者適應(yīng)性要求，重點(diǎn)也是保護(hù)投資者權(quán)益。
核心點(diǎn)七：豁免注冊(cè)的“小公募產(chǎn)品”設(shè)想
《指導(dǎo)意見》是這么說的，金融機(jī)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)管理產(chǎn)品，有以下情形之一的，可以公開向不特定多數(shù)投資者進(jìn)行資金募集，并豁免公開發(fā)行的注冊(cè)要求：
1、發(fā)行對(duì)象全部都是合格投資者。
2、12個(gè)月內(nèi)發(fā)行募集的資金規(guī)模不高于3000萬元。
按照上述規(guī)定發(fā)行的產(chǎn)品適用本意見關(guān)于公募基金的其他規(guī)定。
點(diǎn)評(píng)：可以說，可豁免注冊(cè)的“小公募產(chǎn)品”（一種小額和面向合格投資者公開發(fā)行的小公募產(chǎn)品）的設(shè)想，是這一《征求意見》的創(chuàng)新點(diǎn)。若一旦成行，也有可能是未來資管界的一個(gè)重要產(chǎn)品類別。
不過，針對(duì)小公募產(chǎn)品，各部委有一些意見，法制辦建議在證券法修訂過程中，對(duì)小公募產(chǎn)品豁免公開發(fā)行注冊(cè)要求的問題做統(tǒng)籌考慮。
銀監(jiān)會(huì)提出，從國際經(jīng)驗(yàn)看不存在該產(chǎn)品類型，而且容易產(chǎn)生新的套利空間，需要進(jìn)一步研究其存在的必要性和合理性。
證監(jiān)會(huì)提出，小公募產(chǎn)品具有境外市場(chǎng)小額豁免的特征，建議審慎考慮在當(dāng)前環(huán)境下是否選擇推進(jìn)。
保監(jiān)會(huì)建議，刪除或者進(jìn)一步詳細(xì)闡述小公募產(chǎn)品的監(jiān)管設(shè)計(jì)。
人民銀行認(rèn)為，小公募作為公募和私募之間的一種資金募集形式，有利于更好地滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)多層次投融需要，待證券法作相應(yīng)修改后，小公募產(chǎn)品除依法豁免公開發(fā)行的注冊(cè)要求外，與公募產(chǎn)品的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)一致，不會(huì)催生新的監(jiān)管套利。
核心點(diǎn)八：嚴(yán)禁多層嵌套
《征求意見》細(xì)則來看，資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品，以下情形除外：
1、基金中的基金（FOF）和管理人中的管理人（MOM）的投資。
而FOF是指不直接投資股票或者債券，而以基金組合為投資標(biāo)的，間接投資股票或者債券，發(fā)揮組合優(yōu)勢(shì)，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。MOM是指基金管理人不直接管理基 金投資，而是通過長期跟蹤、研究基金經(jīng)理投資過程，精選專業(yè)的基金經(jīng)理構(gòu)建投資顧問團(tuán)隊(duì)，并以投資子賬戶委托形式讓其負(fù)責(zé)投資管理，分配資金，分散風(fēng)險(xiǎn)。
2、金融機(jī)構(gòu)可以委托具有專業(yè)投資能力和資質(zhì)的其他金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行對(duì)外投資，但被委托機(jī)構(gòu)不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品。
點(diǎn)評(píng)：業(yè)內(nèi)有種說法是，目前總體資產(chǎn)管理行業(yè)100萬億的規(guī)模，其中大約近一半的規(guī)模屬于相互嵌套。這也是跨監(jiān)管機(jī)構(gòu)核查底層資產(chǎn)的難點(diǎn)。
目前除FOF、MOM外，不允許資管產(chǎn)品投資其他資管產(chǎn)品。資管產(chǎn)品去穿透看底層資產(chǎn)，主要是兩點(diǎn)，第一是防止錯(cuò)誤銷售，導(dǎo)致低風(fēng)險(xiǎn)承受能力客戶買到高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品；第二是防止通過結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)規(guī)避監(jiān)管，少一些嵌套就多一些透明。
核心點(diǎn)九：限制通道業(yè)務(wù)
《指導(dǎo)意見》：金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)切實(shí)履行對(duì)資產(chǎn)管理產(chǎn)品的主動(dòng)管理職能，不得為其他行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供擴(kuò)大投資范圍，規(guī)避監(jiān)管要求的通道服務(wù)。
點(diǎn)評(píng)：通道業(yè)務(wù)，在最近兩三年獲得較大發(fā)展，目前信托計(jì)劃、券商資管計(jì)劃、基金子公司專戶存在大量的通道業(yè)務(wù)。一位子公司人士表示，這一政策若實(shí)行，意味著通道業(yè)務(wù)完全不能做了。
資管業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)不一致和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇催生了這一業(yè)務(wù)。一方面，證券、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)普遍缺少客戶資源、資金來源不足，主動(dòng)管理資管業(yè)務(wù)發(fā)展滯后，有做通道的沖 動(dòng)；另一方面，理財(cái)資金投資股市等限制、銀行理財(cái)資金對(duì)非標(biāo)資產(chǎn)比例限制、不同資管產(chǎn)品資本和風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)差異，導(dǎo)致理財(cái)“通道”有需求，且多元化 和復(fù)雜化。
核心點(diǎn)十：統(tǒng)計(jì)制度（央行統(tǒng)籌）
《指導(dǎo)意見》：人民銀行負(fù)責(zé)統(tǒng)籌資產(chǎn) 管理產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)工作，擬定資產(chǎn)管理產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)制度、建立資產(chǎn)管理產(chǎn)品信息系統(tǒng)，規(guī)范和統(tǒng)一產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)、信息分類、代碼、數(shù)據(jù)格式，逐只產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)基本信息、募集信 息、資產(chǎn)負(fù)債信息和終止信息。人民銀行和金融監(jiān)督管理部門加強(qiáng)資產(chǎn)管理產(chǎn)品的統(tǒng)計(jì)信息共享。
還有一些具體要求，比如金融機(jī)構(gòu)于每只資管 產(chǎn)品銷售前10個(gè)工作日內(nèi)，向人民銀行直接報(bào)送登記基本信息，于產(chǎn)品募集完畢后20個(gè)工作日內(nèi)報(bào)送起始募集信息，于每月10日前報(bào)送存續(xù)期募集信息、資產(chǎn) 負(fù)債信息，于產(chǎn)品終止后3個(gè)工作日內(nèi)報(bào)送終止信息，并同時(shí)向金融監(jiān)管部門報(bào)送相關(guān)信息。
點(diǎn)評(píng)：目前的狀態(tài)是，公募、券商、期貨、私募公 司旗下相關(guān)資管產(chǎn)品在證監(jiān)會(huì)監(jiān)管體系，而銀行、信托旗下相關(guān)資管產(chǎn)品是銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管體系，保險(xiǎn)產(chǎn)品則是保監(jiān)會(huì)體系；實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)不同，而目前是全部上報(bào)到央行進(jìn) 行統(tǒng)一監(jiān)管?？梢哉f，統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，統(tǒng)一監(jiān)管即將起航，可能每個(gè)市場(chǎng)參與者都要去適應(yīng)。
總體來看，這一《指導(dǎo)意見》若執(zhí)行，會(huì)考慮到或許會(huì)引起市場(chǎng)影響和波動(dòng)，會(huì)采取“新老劃斷”，不符合規(guī)定的產(chǎn)品，逐步規(guī)范，到期后不再續(xù)發(fā)，新產(chǎn)品按照規(guī)定執(zhí)行。（中國基金報(bào)）